Имотната криза: Тази германска банка е мишка, поддържаща дългов слон

Докато стойностите на бизнес недвижимите имоти в САЩ и части от Европа се сриват, засега няма доказателства за разпространение на системен риск във финансовата система. Това, което се случва по-нататък в германския специализиран кредитор за недвижими имоти Deutsche Pfandbriefbank AG обаче, може да предскаже дали натискът ще остане локализиран - или спадът на имотите ще се превърне в по-широко разпространен проблем.

PBB, както е известнa банката, има баланс на стойност около 49 милиарда евро, включително 27 милиарда долара експозиция към недвижими имоти в Европа и 5 милиарда евро заеми за пазара на имоти в САЩ. Пазарната ѝ капитализация обаче е изключително слабите 605 милиона евро - да, милиона, след близо 50% спад в цената на акциите ѝ през изминалата година. Нервността относно рентабилността на заемодателя и възможните загуби доведе до спад на пазарната ѝ стойност до 20% от балансовата ѝ стойност миналата седмица, от 52% в началото на 2022 г. Това е неустойчиво, ако финансирането стане недостъпно.

Фирмата е едновременно твърде малка, за да оцелее в сегашната си форма, но и твърде голяма, за да се провали предвид последиците, ако премине регулаторната точка на нежизнеспособност. Тя е уязвима към загуба на доверие от инвеститори, вложители, регулатори и компании за кредитен рейтинг. Няколко хедж фонда за риск от събития имат къси позиции по нейния дълг и капитал. Измъкването от дупката в оценката на активите е възпрепятствано от слабите печалби. Дори набирането на дълг ще бъде трудно - да не говорим за нов капитал. Жизнеспособността ѝ може да не е непосредствено поставена под въпрос, но бизнес моделът ѝ е повреден. Спомнете си, че Европейската централна банка се задейства без предупреждение по фалиралия испански кредитор Banco Popular през 2017 г., като го продаде на Banco Santander SA за едно евро.

PBB избягва по-рисковото кредитиране на строителни предприемачи в полза на кредити за съществуващи наети сгради. Но както показа световната финансова криза, когато оценките на имотите се понижат, спадът може да стане безразборен. За съжаление, пандемията изпразни заетостта на офисите в центъра на града. Някога първокласните сгради вече не могат да изискват премиум наеми, тъй като наемателите все повече предпочитат енергийно ефективни пространства.

Ако централните банки започнат агресивно да намаляват лихвите и настроенията към търговските имоти се подобрят, тогава реалността може да не е толкова мрачна, колкото настоящите възприятия. Не става въпрос толкова за заразата в сектора на имотите, а за това как сриващата се цена на акциите на една банка засяга нейните колеги. Портфолио мениджърът на Man Group Plc Джонатан Голан смята, че части от пазара са в „много големи проблеми“. През изминалата година европейските фондове за имоти отчетоха изходящи потоци на инвеститори на дребно в размер на над 1 милиард евро на месец.

S&P Global Ratings понижи рейтинга на главния дълг на PBB до BBB през ноември с негативна перспектива. Още две съкращения биха поставили облигациите в категорията "боклук" и има нарастващ риск от по-нататъшно понижение, тъй като барабанният ритъм на негативизма около недвижимите имоти става все по-силен. Облигации на стойност 421 милиона евро падежират през септември;  техният купон от 0,125% е отражение на това как се е променила средата на лихвения процент, тъй като сега ще трябва да плаща по-близо до 7%. Рефинансирането на дълг при тези високи разходи по заеми рискува да влоши положението на банката да бъде мишка, поддържаща дългов слон.

Докато компанията твърди, че надвишава своите капиталови изисквания, скоро може да се наложи голяма инжекция на свеж капитал. За да бъда честен, тя събра 2,5 милиарда евро на пазара Pfandbriefe - облигации, обезпечени с ипотеки на имоти - през последните шест месеца, включително сделка в шведски крони в края на януари. Разчитането на издаване на обезпечени облигации може да спечели известно време, но регулаторите искат да видят способността за финансиране в целия капиталов пакет. Преди всичко това е проблем за собствениците на капитала и по-рисковия тип дълг, който регулаторите могат да анулират в случай на неуспех. Повечето от нейните вложители са покрити до 100 000 евро по гаранционната схема на еврозоната.

Немската система Pfandbriefe е проектирана да издържа на много натиск и се гордее с безупречната си кредитна история. Никога не е имало неизпълнение на германските обезпечени облигации, защото дори емитентите да са се провалили, задълженията са били поети от по-силни субекти. Това е балансова секюритизация, разчитаща на първо място на корпоративната гаранция на емитента, но обезпечена отдолу чрез право на собственост върху свръхобезпечени активи — които се заменят, ако не отговарят на стандартите.

Оценките обаче са ретроспективни и не се оценяват редовно към текущите пазарни нива. Лошите, нереалистични оценки са ключовият проблем. PBB е направила все по-големи провизии, особено за кредитирането на офиса си в Ню Йорк, но доверието е ниско относно това колко строги могат да бъдат те. Според анализатора на Bloomberg Intelligence Томаш Ноцел току-що набраните насоки за провизии за загуби по заеми за 2023 г. не отразяват напълно слабостта на пазара на имоти.

Никой не е длъжен да купува нейните облигации или търговски книжа, което означава, че контрагентите на пазара могат просто да изберат повече да не извършват бизнес с нея. Банката вече не е частично собственост на никакви държавни субекти, така че няма очевидна предпазна мрежа. Тя трябва да изплати повече от 1 милиард евро финансиране от ЕЦБ тази година, около 20% от нейната междубанкова експозиция. Може да получи достъп до други фондове на ЕЦБ, но те могат да бъдат скъпи и да навредят на репутацията. По същия начин, въпреки че PBB има 7 милиарда евро депозити, тя няма клонова мрежа. Това финансиране разчита на предлагането на конкурентни лихвени проценти в интернет; около 1 милиард евро са в сметки за незабавен достъп и могат да бъдат изтеглени веднага.

Купоните за 300 милиона евро от най-рисковия дълг могат да бъдат спрени, но това няма да промени много. По замисъл този дълг е там, за да бъде спасен от регулаторите - заедно с каквато и да е останала стойност на собствения капитал. Следващият по ред е 550 милиона евро подчинен дълг. Освен това, 340 милиона евро първостепенен непривилегирован дълг от малки частни пласирания също може да бъде напълно анулиран, въпреки че това би създало прецедент след кризата в еврото. Като цяло този клас активи предлага буфер от само 1,8 милиарда евро, което е по-малко от половината от експозицията на PPB към офис сектора на САЩ.

BaFin, германският банков регулатор, казва, че наблюдава ситуацията, но PPB също попада пряко под регулаторната компетентност на ЕЦБ. Централната банка не губи много време в края на миналата година, за да накара банките да поемат удара от експозицията към Signa Holdings на австрийския имотен магнат Рене Бенко. Германският сектор на бизнес имоти вече е в хаос и ако PBB трябва да изкристализира загубите си, това може допълнително да дестабилизира целия сектор - оттук и статута ѝ на твърде голяма, за да фалира.

Най-добрият подход е ситуацията да се управлява внимателно и да се избягват панически разпродажби. Президентът на BaFin Марк Брансън каза през ноември, че проблемите с имотите в Германия няма да предизвикат криза, но ситуацията само се влошава. В момента PBB трябва да се занимава само с провизии срещу възможни загуби, а не с действителни отписвания. Време е да се подсилят защититите и да се изработи решение за изпускане на напрежението, което предпазва възможно най-много от частите.

Маркъс Ашуърт е колумнист на Bloomberg Opinion, отразяващ европейските пазари. Преди това той е бил главен пазарен стратег за Haitong Securities в Лондон.

Още по темата

Инвеститорите теглят 1 милиард евро на месец от европейските фондове за имоти

NYCB носи зараза в банковия сектор, но опасността иде от неочаквана посока

Заразата от бизнес имотите в САЩ сега се премества в Европа

Засегнатата от имотната криза банка NYCB беше намалена до "боклук" от Moody's