Когато банките започнаха да фалират, реакцията на облигациите беше категорична. Доходността на двугодишните американски дългови книжа се понижи с един процентен пункт за три дни, което е най-голямото понижение от 1982 г. насам.
За трейдърите, свикнали да считат такива сигнали за свещени, посланието беше очевидно. Отминаха дните, в които инфлацията беше основната заплаха за тях. Лихвите показваха, че напрежението във финансовата система прави рецесията неизбежна.
Така ли е наистина? Три седмици по-късно въпросите не спират да се въртят около това какво да се прави с волатилността при активите с фиксирана доходност, която продължава да липсва най-вече при акциите и кредитите.
Обяснението на това разделение се превърна в мания на Уолстрийт - и то неотложна, като се има предвид влиянието, което заемат държавните ценни книжа в моделите, предназначени за прогнозиране на бъдещето на инфлацията и политиката на Федералния резерв. Едно от опасенията е дали неща, които нямат нищо общо с икономиката - по-конкретно позиционирането на мечките сред спекулантите - не са направили големия спад на доходността фалшива тревога за рецесия.
"Всеки ден, в който няма банкова криза, е още един ден, който показва, че сегашното ценообразуване няма смисъл, но това ще отнеме известно време", каза Боб Елиът, главен инвестиционен директор на Unlimited Funds, който е работил за Bridgewater Associates в продължение на 13 години.
Както обикновено се случва на пазарите, дебатът далеч не е решен и колебанието в доходността може да се окаже, че е просто мрачен сигнал за бъдещето на икономиката. Макар че в момента има оазиси на спокойствие, самите акции далеч не са в безопасност от всякакви сътресения. Големите им спадове през миналата година, както и доминацията на технологичните акции на върха на класацията за 2023 г., могат да се разглеждат като предзнаменование за проблеми. Подобни проблеми съществуват и при корпоративното кредитиране.
Въпреки това разликата в реакциите на пазарите на събитията от март продължава да бъде почти историческа. Фондовият пазар, който обикновено е арена на спекуланти, които се стремят първо да стрелят, а после да питат, но чието разбиране за значението на голямата картина може да бъде слабо, погълна с относителна лекота падането на Silicon Valley Bank и последвалите страхове за разпространение на заразата. В кредитния сектор спредовете на сините чипове и високорисковите облигации никога не са били по-широки от нивата, наблюдавани миналата есен.
В същото време миналия месец дневните колебания в доходността на двегодишните държавни ценни книжа станаха най-широките от 40 години насам. В средата на март индексът ICE BofA MOVE, който проследява очакваните колебания на съкровищните облигации, измерени чрез едномесечни опции, се покачи до най-високата си стойност от 2008 г. насам, отваряйки и най-голямата разлика между волатилността на акциите и облигациите от 15 години насам. Дори след като нещата малко се успокоиха, показателят остава повече от два пъти по-висок от средната си стойност за последното десетилетие.
Обичайно толкова силно преоценяване би било един от най-силните сигнали, които пазарите биха могли да изпратят, че рецесията е наближила. Според Джордж Пиъркс от Bespoke Investment Group в момента тълкуването не е толкова очевидно.
"Пазарът на съкровищни облигации не търгува всеки момент в режим на чист страх, но това не означава, че това, което е в момента в цената, е някакъв вид прозорлив сигнал: "Ето как да мислим за това", каза Пиъркс, глобален макростратег на фирмата. "Лихвите са твърде ниски. Не сме видели признаци за по-широко метастазиране на кредитните пазари, на по-широкия банков сектор, на историята с бягството от депозити, освен в няколко регионални банки."
Формулирано по друг начин: "Пазарът на облигации е полудял", казва Доминик Двор-Фреко, старши пазарен стратег в изследователската компания Macro Hive Ltd., който преди това е работил в групата за пазарите на Фед в Ню Йорк. "За първи път съм на страната на капиталовите пазари. Не виждам наближаваща рецесия".
Всяко предположение, че борсовите играчи са се справили по-добре със събитията от последния месец, ще притесни поддръжниците на облигациите, за които отдавна се смята, че правят най-разумните инвестиции сред класовете активи. Но данните за позиционирането подкрепят това мнение. Хедж фондовете за дялово участие прекараха девет седмици преди взрива на SVB в намаляване на банковите акции, а като цяло дългите експозиции сред мениджърите на активи бяха близо до най-ниското ниво от десетилетие насам след сривовете през миналата година.
В същото време конфигурацията на пазара на съкровищни облигации в началото на март на стойност 24 трилиона долара направи търговците на облигации уязвими. Моделите на Citigroup Inc. и данните на Комисията за търговия със стокови фючърси показват, че залозите срещу двугодишни съкровищни облигации са се покачили до рекордни нива преди внезапния срив на Silicon Valley Bank, което разтърси хедж фондовете и спекулантите, тъй като пазарите драматично преизчислиха очакванията на Фед.
Разбира се, по-малко от месец след фалита на три банки и спонсорираното от правителството спасяване на четвърта в Европа е твърде рано за оптимизъм, дори и когато министърът на финансите Джанет Йелън твърди, че системата показва признаци на стабилизация. Харли Басман, бившият управляващ директор на Merrill, който създаде индекса MOVE през 1994 г., заяви, че не е необичайно VIX - бенчмаркът за волатилност на акциите - и MOVE да подават различни сигнали, но историята показва, че това не продължава дълго.
"Въпрос на време е VIX да се повиши", каза Басман, който е управляващ партньор в Simplify Asset Management Inc. "През последните тридесет години наблюдаваме голяма корелация между формата на кривата на доходността, кредитните спредове и предполагаемата волатилност - имам предвид всички измерители на волатилността, включително VIX и MOVE. Целият пакет от измерители на риска е силно корелиран в дългосрочен план."
Допълнителните обезпечения за къси позиции при облигациите станаха още по-големи заради напрегнатите условия за търговия. След като намаляваше в продължение на месеци, и без това ниската ликвидност на пазара на облигации спадна допълнително в условията на хаос. Това дори предизвика рядко срещано спиране на търговията в ключов сегмент от пазара на лихвени проценти, тъй като волатилността нарасна, изостряйки ценовите колебания.
"Пазарът е изключително неликвиден. Това, което ми напомня, е неликвидността на пазарите на облигации през 2008-2009 г. Това е нещо подобно. Не можете да си позволите да се окажете с лоша позиция", каза Винер Бхансали, основател на LongTail Alpha LLC и бивш ръководител на отдела за анализи за управление на портфейли в Pacific Investment Management Co.
Този порив за излизане остави следи в графиките, дори когато волатилността започна да намалява. Въпреки че през последните дни се завърна подобие на нормално ценово действие, доходността на двугодишните съкровищни облигации е с повече от един процентен пункт по-ниска от тази през март. Доходността все още е близо до нивата, достигнати след имплозията на SVB, дори когато търговците на облигации намаляват най-драматичните цени за намаляване на лихвените проценти от страна на Фед.
Но след такъв силен спад въпросът е кои мениджъри са склонни отново да отворят къси позиции на облигационния пазар. Всъщност инвеститорите се насочиха към противоположната страна на тази търговия: данните на Citi показват, че спекулантите до голяма степен са покрили късите си позиции по облигациите от предния сегмент, докато позиционирането се е преобърнало в бича територия в някои части на кривата.
Според Елиът от Unlimited големите размествания между съкровищните облигации, акциите и кредитите могат да отнемат месеци, докато макромениджърите "възстановят позициите си". Но тъй като загрижеността за здравето на банковата индустрия продължава да отслабва, ще става все по-изкушаващо да се намесят.
"Макрофондовете, които бяха позиционирани за по-високи нива за по-дълго време, едва ли ще започнат да използват отново ливъридж, независимо от това какви са цените. Те просто се опариха от това", каза Елиът. "Хората, които преди това са били къси на две години, ще се нуждаят от поредица от данни, за да станат достатъчно уверени, за да започнат отново да продават тези позиции".
В развитие – най-доброто от седмицата /п./
Ще има ли търговска война при електромобилите? 
Русия обяви украинския президент Володимир Зеленски за международно издирване 
Кадър на деня за 4 май 
Англосферата е по-добра в имиграцията от останалия развит свят 
Христос Воскресе! Празнуваме Великден! 
Как да сме сигурни, че имаме инфекция на синусите? 
Лодки с мигранти продължават да пристигат във Великобритания 
Къща на тричленно семейство изгоря напълно при пожар в Монтанско 
продава, Едностаен апартамент, 28 m2 София, Оборище, 0 EUR 
продава, Къща, 825 m2 София, Волуяк (с.), 180000 EUR 
продава, Парцел, 2999 m2 София, Волуяк (с.), 125000 EUR 
продава, Двустаен апартамент, 65 m2 София, Малинова Долина, 118000 EUR 
Убиха 41-годишен мъж в Солун 
Реал Мадрид е цар на Испания за 36-ти път 
Църквата в навечерието на Възкресение: Светлината и животът тържествуват властно 
Бихте ли прекарали една нощ в музея на Ferrari? 
Електромобилите на Volvo ще се зареждат много по-бързо 
Продадоха Jaguar на кралица Елизабет за смайваща сума 
Audi загуби 1 милиард евро заради... ремък 
50-те най-велики дизайнери: Джовани Микелоти 
