Популизмът в Америка заплашва с тежка фискална криза

Неотдавнашните сътресения на пазарите на облигации показват, че инвеститорите не са имунизирани срещу тревоги относно дълга и инфлацията. Въпросът е дали са достатъчно тревожни? По един конкретен въпрос бих казал, че отговорът е „не“. Те обръщат твърде малко внимание на възможността за дефолт (неизпълнение на задължение) по публичния дълг на САЩ.

Наскоро твърдях, че предвид настоящата дисфункция във Вашингтон, е трудно да си представим, че Конгресът някога ще упражнява фискален контрол – че дефолтът чрез инфлация всъщност изглежда по-правдоподобно. Но какво да кажем за директен дефолт? Инвеститорите все още виждат държавния дълг на САЩ като напълно свободен от този риск. Загубата на стойност чрез инфлация е една опция, и съвсем не е нечувана. Но отказът да се погасят 100 цента за всеки долар дълг? Това не е включено в цената.

Немислимо, но колко?

Толкова немислимо, колкото новата ера на мита в стил Смут-Хоули (преди около век – бел. ред.) и умишлената глобална икономическа фрагментация. Толкова немислимо, колкото фонд за обезщетения на стойност 1,776 милиарда долара, финансиран от данъкоплатците, по дело, което президентът на САЩ заведе срещу собствената си администрация.

Толкова немислимо, колкото разпадането на двете основни политически партии в Обединеното кралство и перспективата Найджъл Фараж да стане премиер. Толкова немислимо, колкото нарастващият популизъм в Европейския съюз, безкрайната война между Украйна и Русия, събирането на такси от Иран в Ормузкия проток, разпадането на НАТО...

Може би е време да се преосмисли терминът „немислимо“.

Още по темата

Високата доходност може да принуди САЩ да търсят изход от кризата в Иран

Доходността по ДЦК ще остане висока и след края на войната в Залива

Популизмът

Популизмът отляво и отдясно не обръща много внимание на неприкосновеността на държавния дълг. Постнеолибералната политика няма нужда от фискална дисциплина – оттук и неконтролираният скок на глобалния публичен дълг, със САЩ сред челниците. Но в един момент проблемът не може да бъде избегнат. Предлагането на дълг в крайна сметка ще надхвърли апетита на инвеститорите за него, така че цените ще паднат, а доходността ще се повиши. По-високите лихвени проценти ще засегнат работещите семейства чрез цената на кредитите и ипотеките. А популистките политици ще кажат, че е несправедливо.

Пазарът на облигации в Обединеното кралство се разклати след новината, че Анди Бърнам ще се бори срещу премиера Киър Стармър за лидерството в Лейбъристката партия. Миналата година Бърнам каза на интервюиращ, че правителството не трябва да бъде „заложник“ на облигационерите. Цитатът наскоро се появи отново и разтърси инвеститорите; Бърнам каза, че забележката му е била извадена от контекста. Но изразеното от него чувство е показателно. Кой е поставил облигационерите начело на икономическата политика?

Презрението към инвеститорите, които очакват възвръщаемост на инвестициите си, разбира се, е саморазрушително - както Бърнам разбра деликатно, а бившата министър-председателка от торите Лиз Тръс преживя по-брутално през 2022 г. Но научаването на този урок не решава проблема. Ако дългът продължава да расте неустойчиво, правителствата рано или късно трябва да повишат данъците, да намалят публичните разходи и/или да предприемат някаква форма на „преструктуриране на дълга“.

Въпросът е дали днешната популистка политика може да избегне този трети вариант, като наблегне достатъчно на първите два.

Изглежда малко вероятно. Популистката десница иска да намали данъците и колкото и ревностно да иска да се справи с „измамите“ със социални помощи, тя не желае да отмени най-големите и най-скъпи облаги. Популистката левица иска значително да увеличи тези помощи и да плати за това и всичко останало, като повиши данъците само за богатите. Нито един от двата подхода няма и най-малък шанс за успех. Което оставя „преструктурирането“ чрез инфлация или по други начини – и връща вниманието към въпроса кое е справедливо.

Още по темата

Има ли риск от разпродажба на американски ДЦК? Попитахме експертите

Игнорирайте срива на пазара на облигации на свой собствен риск

Лошите облигационери

В популисткото съзнание инвеститорите в облигации са максимално отдалечени от работещите семейства. Някои са богати – капиталистически потисници, може да се каже. Много от тях са пенсионирани и харчат спестяванията си – с други думи, паразитни бейби бумъри, които манипулираха системата в своя полза и сега източват по-младите поколения. Много от тях са чужденци, без право да бъдат изслушвани по въпроси на вътрешната политика. Със сигурност е справедливо тези експлоататори, измамници и аутсайдери да бъдат принудени да понесат своя дял от тежестта.

Както казах, един от вековните начини за преструктуриране на дълга е той да бъде обезценен в реално изражение чрез инфлация. В САЩ предизвикателството пред независимостта на централната банка подчерта тази възможност. Засега обаче Федералният резерв изглежда решен да спазва двойния си мандат за ценова стабилност и максимална заетост.

Новият председател, Кевин Уорш, има незавидната задача да поддържа приятелски отношения с Белия дом, който продължава да призовава за по-ниски лихвени проценти, като същевременно пази репутацията си на прецизен централен банкер. Сега, след като е получил поста, последното може да означава повече.

Освен това, инфлационното решение на дълговия проблем има големи политически недостатъци. Хората не го харесват. Популистките политици игнорират достъпността на свой собствен риск.

Възможностите за други форми на преструктуриране на дълга варират значително. Една обширна категория се нарича „финансова репресия“. Тя включва мерки като ограничаване на лихвените проценти, насочване на кредитирането и въвеждане на капиталов контрол – всичко това с цел пренасочване на финансовите потоци към правителството при лихвени проценти по-ниски от пазарните.

Може да се твърди, че количественото облекчаване (когато централната банка купува държавен дълг) също се квалифицира, когато се използва не като парична политика (за стимулиране на търсенето, когато лихвените проценти не могат да бъдат намалени повече), а като фискална (за намаляване на разходите на правителството по заемите). Всички подобни мерки са данъци върху спестителите. Те купуват краткосрочно облекчение за сметка на дългосрочния растеж.

Още по темата

МВФ: Доходността по дълга се нормализира

Александър Каролев: Епохата на евтиния дълг приключи

Дефолт

И накрая, когато, и ако, удари дългова криза, има директен дефолт. В този най-лош сценарий, икономисти, които се застъпват за „отписвания“ от част от номинала на ДЦК, никога не са трудни за намиране - защото единствената алтернатива може да бъде осакатяваща фискална икономия. Всъщност може да стигнем до точка, в която никакво фискално затягане не може да овладее проблема: икономиката ще се свие толкова рязко, че по-високите данъци и по-ниските публични разходи няма да могат да компенсират спада в капацитета за обслужване на дълга.

Опасността от игнорирането на тази перспектива не е, че САЩ ще пробият някакво определено ниво за съотношение на публичния дълг към БВП и ще предизвикат тежки последици. Опасността е, че инвеститорите в крайна сметка ще приемат сериозно говоренето за фискален стрес и неговите последици. Когато това се случи, дългосрочните лихвени проценти ще се повишат, което ще направи тези наративи по-правдоподобни, и така спиралата се завърта. Класическият финансов срив: постепенно, после внезапно.

Днешните популисти са напълно невъзмутими. Колкото по-дълго отлагат, толкова по-трудно ще бъде да се спре тази промяна, след като тя започне. Отказът да се мисли за немислимото е най-сигурният начин тя да се случи.

Още по темата

Доходността по 30-годишния дълг на САЩ стигна най-високото ниво от 2007 г. насам

Търговците на облигации очакват промяна към нова ера на по-висока доходност