Прекомерната ликвидност на пазара съсипва капитализма

Глобалният капитализъм е обзет от проблеми, но липсата на ликвидност не е един от тях. Все повече пари преминават през все по-голям пул от инвестиции всеки ден. Глобалната финансова криза от 2008 г. не се котира дори като „легнал полицай“. Дванадесет години по-късно Covid-19 спря активността на финансовите пазари за известно време, но това също вече е нещо от миналото.

Ако парите се влагат някъде, те трябва да излязат отнякъде. Изобилието от готови фондове, подкрепени от все по-снизходителни централни банки, тласна глобалните акции към една от най-добрите им години в историята, обогатявайки инвеститорите в процеса. Това подхрани това, което изглежда като балон в големите американски компании за изкуствен интелект, а нарастващата вълна от краткосрочно финансиране повдигна лодките отвъд САЩ още повече - европейските, японските и акциите на развиващите се пазари изпревариха S&P 500 досега тази година.

Суровите данни за най-ликвидните пазари са спиращи дъха. Банката за международни разплащания (BIS) публикува наскоро последното си тригодишно проучване на търговията с валутни и лихвени деривати, които са жизненоважни за поддържането на движението на финансовите пазари. Търговията с лихвени деривати тази година е средно 7,9 трилиона долара на ден. Никога не е било така. През 1998 г., когато BIS направи първото си тригодишно проучване, тя беше 265 милиарда долара.

Търговията с валути е 9,6 трилиона долара на ден - приблизително двойно повече от брутния вътрешен продукт на Германия или всичко, което тя произвежда за една година. Въпреки всички приказки за отстъплението на глобализацията и спада на търговията, това е три пъти повече от обема на валутните операции, който BIS регистрира през пролетта на 2007 г., в навечерието на Световната финансова криза (GFC).

Това изглежда е една област, където глобалният капитализъм продължава да бъде силен и непоколебим, където няма нужда от притеснение. Но това може да е погрешно. Критиците сега твърдят, че финансиализацията на световната икономика може би е заглушила ролята на преценката. Далеч от това да се носи по вълните, ефективното разпределение на капитала може да се дави в ликвидност. И това може да обясни защо дерегулираната и все по-уверена финансова икономика съжителства с реална икономика, която мнозина намират за непоносима.

Ликвидност, преценка и Фридрих Хайек

Същността на аргумента срещу ликвидните пазари е изложена убедително от икономиста от Колумбийския университет Амар Биде в книгата му A Call for Judgement („Призив за преценка“). Противоположно на интуицията, той твърди, че Фридрих Хайек, великият апостол на свободната пазарна икономика, би бил напълно против формата, която съвременните пазари са приели.

Хайек страстно се противопоставя на централизираното планиране, казвайки, че пазарите са много по-подходящи за събиране на локалната информация, необходима за решаване как най-добре може да се използва капиталът. Те са естественият начин за синтезиране на знания и постигане на най-добрия възможен резултат.

Проблемът, казва Биде, е, че актът на финансиализация – вземане на основно финансово споразумение като ипотека, обединяването му с други и налагането на стандарти, така че да може да се търгува на финансовите пазари – изисква груби и произволни преценки, не по-фини от тези, които биха били взети от комунистически плановик.

След като индексите и стандартизираните договори са налични, те могат да се търгуват отгоре надолу чрез алгоритми. „Въведе се нова форма на централизиран контрол“, твърди Биде. „Такава, която не е дело на старомодни автократи, комитети или правилници, а на статистически модели и алгоритми.“

Неговият аргумент, който изглежда все по-уместен, е, че работата на банкерите е била индустриализирана, изключвайки всякаква роля за лична преценка или за това отделни лица и институции да изградят взаимното доверие, което е било гръбнакът на ерата на ненамесата на банките, когато Джей Пи Морган и други са градили богатствата си.

Подобна преценка е почти диаметрално обратно на подхода на последните две поколения, тъй като западният капитализъм се е разпространил чрез това, което стана известно като финансиализация. Финансовото инженерство е създало озадачаващ набор от продукти, превръщащи произволен брой преди това неликвидни активи - от ипотеки през инфраструктурни проекти до презастрахователни договори до хранителни продукти - в инструменти, които могат да се търгуват на бързо движещи се пазари.

Парите могат да се вливат по-лесно в ценни книжа, които са хомогенизирани и направени търгуеми, но не е ясно дали това е надежден резултат на свободния пазар. На фона на поредица от книги от капиталистически мислители, анализиращи криза в съвременния капитализъм (най-тежката, наскоро публикуваният 1000-страничен том Capitalism от Свен Бекерт от Харвардския университет), финансиализацията се очертава като един от ключовите проблеми. Аргументите на Биде набират скорост.

Мащабът на финансиализацията

Тенденцията се засилва през 80-те години на миналия век, когато Salomon Brothers тласнаха секюритизацията на ипотеки във вълна, увековечена от книгата на Майкъл Люис от 1989 г. Liar’s Poker. Стоките, дългът на малките компании (чрез junk bonds) и облигациите и акциите на развиващите се страни се превърнаха в дълбоки пазари в годините преди Световната финансова криза – и впоследствие всички се сринаха заедно.

Междувременно борсите станаха публични и инвестираха огромни суми в механизиране на търговията, за да я направят още по-бърза (тема на друга много критична книга на Люис, Flash Boys от 2014 г.). Търговците инвестираха в изграждането на собствени оптични кабели и инсталирането им на хиляди мили между Чикаго и Ню Йорк, само за да намалят пикосекунди от скоростта си на търговия.

Това, което предизвика истинска изненада обаче, беше задълбочаването на ликвидността след кризата. Финансиализацията продължи с бързи темпове, сега с цел да се улесни все повече наливането на капитал в инвестиции, които винаги са били дълбоки и ликвидни – фондовия пазар.

Финансово инженерство

Борсово търгуваните фондове (ETF) съществуват само от малко повече от три десетилетия. Първият американски ETF стартира през 1993 г. До края на 2008 г., годината на кризата, базираните в САЩ ETF държаха 538 милиарда долара. Това вече е над 9 трилиона долара, което далеч надвишава печалбата за акциите на Уолстрийт и се е увеличило около седем пъти за този период.

Разпространението е такова, че сега има повече ETF, отколкото листвани акции. Индексите, някога предназначени да опростят работата на инвеститорите и да помогнат за оценката на общите пазарни тенденции, са се увеличили още повече. Няма точен списък на всички налични финансови индекси, но те очевидно са по-големи от общия брой акции или облигации, налични навсякъде по планетата. S&P Dow Jones Indices, издател на S&P 500 и Dow Jones Industrial Average, изчислява около 400 000 индекса дневно. Цифрата за MSCI, който доминира в инвестициите в развиващите се пазари, е около 300 000. FTSE Russell изчислява повече от 50 000. (Bloomberg LP също е основен доставчик на индекси.)

Тези индекси и инструменти съществуват, защото има търсене за тях. Търговията е нищо, ако не е ликвидна, а пазарите са нищо, ако не са дълбоки. Но контактът с базовите активи се губи и това е опасно.

Борсово търгуваните фондове (ETF) се разраснаха като форма на пасивно инвестиране, позволявайки на спестителите да изградят експозиция, без да вземат предвид която и да е отделна акция. Това отдавна е критикувано като противоречащо на преценката, необходима за капитализма. Иниго Фрейзър Дженкинс от Sanford C. Bernstein е известен с описанието на пасивното инвестиране като „по-лошо от марксизма“ в статия, чието заглавие също така препраща към Хайек в своето обвинение на съвременния капитализъм: „Тихият път към робството: Защо пасивното инвестиране е по-лошо от марксизма“.

Тяхното разпространение сега насърчава подход „отгоре надолу“, отделен от отделните компании. Ликвидните пазари позволяват на множество ETF да търгуват и да работят с различни стратегии, като търговията им често движи движението в основните компании – а не обратното.

„Идва момент, в който иновативното финансиране всъщност не е много повече от поставяне на един лист хартия върху друг“, казва Виктор Швец от Macquarie Capital, чиято книга The Twilight Before the Storm предупреждава за паралелите между настоящите трудности на капитализма и кризата от 30-те години на миналия век. Той също така предупреждава, че може би вече е твърде късно да се опитаме да възстановим баланса, тъй като на финансовата надстройка е било позволено да нарасне много повече от реалната икономика, която е в основата ѝ.

С администрацията на Тръмп, която очевидно е решена на по-нататъшна финансова дерегулация, решителни стъпки за овладяване на прекомерната ликвидност не са предстоящи. Но е окуражаващо, че сега тя е призната за проблем.

Във Flash Boys Люис коментира, че „ликвидност“ е една от онези думи, които хората от Уолстрийт използваха, когато искаха разговорът да приключи, мозъците да умрат и всички въпроси да спрат.“ Може би е твърде късно, но въпросите вече започват.

Джон Одърс е старши редактор за пазарите и колумнист на Bloomberg Opinion. Бивш главен пазарен коментатор във Financial Times, той е автор на „Страховитият възход на пазарите“.

Още по темата

Подкрепата за капитализма спадна до ново дъно в САЩ, казва Gallup

Капитализмът е невъзпятият герой на южнокорейската демокрация

Епохата на държавния капитализъм се завръща

Глобалната банкова криза отваря нова ера за капитализма